债务率越来越高
而在货币激增的反面,就是中国经济的债务的累积越来越高。
根据我们的测算,08年末中国经济整体的债务率是129%,到11年末升至166%,到14年末升至204%,到17年末升至241%。测算下来,过去三轮放水期间中国债务率的上升幅度分别为37%、38%、37%。
其中第一轮放水主要是居民和企业部门举债,第二轮放水以后居民、企业和政府都在举债,而第三轮放水主要是居民和政府在举债。
截止17年末,中国企业部门负债已经达到GDP的153%,处于历史顶峰,而且远高于全球其他国家水平,高债务下企业部门已经失去进一步举债的能力,体现为企业部门融资增速的持续回落。
17年末居民部门负债已经达到GDP的55%,同样处于历史顶峰,虽然和发达国家80-100%的水平还有差距,但考虑到我们GDP分配中居民占比较低,以居民负债/居民收入衡量的居民部门债务率已经超过90%,和美国基本相当,其实举债空间也不大了。今年以来的居民部门举债增速就在持续下滑。
只有政府部门34%的债务率好像还有提升空间,但是这一债务率仅包含了国债和地方政府债,实际上在过去几年地方政府通过棚改贷款、平台贷款、城投债、PPP、融资租赁等方式又形成了大量隐性债务,我们估算目前这一部分政府隐性负债高达30万亿,纳入隐性负债之后的政府负债率已经接近70%,其实已经高于国际警戒线了!
股市长期低迷
债务越来越重,意味着其索取的回报越来越高,与之相反股权的回报就会越来越低,体现为中国股市长期低迷,牛短熊长。
虽然放水也能带来股市的短期反弹,比如08年放水以后上证综指一度从1664涨至3478点,14、15年放水之后上证综指一度涨至5178点,但目前的上证综指不到2900点,比上一轮反弹高点,跌幅已经接近一半。
如果从08年9月15日央行第一次降息开始测算,经过十年放水之后,上证综指的累积涨幅仅为38%,年化涨幅仅为3.3%,也就是和同期的银行存款利率相似。
房价越来越高
而另一方面,由于货币越来越多,房地产成为最大的受益者。
从房价来看,统计局公布的全国新房销售均价在08年只有3900元/平米,到目前已经升至8700元/平米,10年涨幅超过1倍以上。
但这个价格其实不可比,因为新房越盖越远,比如10年以前上海卖的新房都在内环内,现在几乎都在外环。我们按照可比价格来测算,几乎所有一二线城市的房价涨幅都在3倍以上,折算成年化涨幅超过15%。
外汇储备由升转降
08年末,我国外汇储备为1.9万亿美元,第一轮放水下来,外汇储备在11年末增加到了3.3万亿美元。这一轮人民币依旧保持强势,兑美元汇率从6.8升至6.3。
而在第二轮放水之后,外汇储备在14年末维持在3.3万亿美元,这一轮人民币保持稳定,兑美元汇率略升至6.2。
而在第三轮放水之后,外汇储备从14年末的3.3万亿美元降至17年末的3.1万亿美元,而人民币兑美元汇率从6.2贬至6.5,到18年7月已经贬至6.8。
前两次中国放水,未导致外汇储备和汇率压力,一个重要的背景是全球都处于货币宽松的环境,08年和11年美欧先后经历了债务危机。但是从15年开始,美国已经正式转入加息周期,所以第三次中国放水开始导致外储流失和汇率贬值的压力。
再加上中美贸易战愈演愈烈,中国主要出口伙伴的美日欧大有另起炉灶搞自由贸易区的趋势,那么中国的出口以及外贸顺差或将遭遇趋势性的萎缩,从而给外储以及人民币汇率带来更大的压力。
放水就是饮鸩止渴,
短期有效长期有毒!
因此,综合过去三轮放水的经验来看,我们可以得出如下结论:
货币放水可以带来经济1年左右的短期反弹,但改变不了经济增速长期回落的趋势。同时会导致货币越来越多,债务率越来越高。而放水导致股市牛短熊长,而催生了长期的地产泡沫,加剧了汇率的贬值压力。
可能有人会说,好像放水也不是那么难接受啊,不是经济还能有个小反弹吗?总比经济一直回落要好吧!而且债务率高了还可以更高嘛,大不了股市不涨,大家就再去买房,过去十年不就是这么过来的吗?习惯就好了!
但是,虽然历史是惊人的相似,但是绝对不是简单的重复,如果再走放水老路,我们将会遭遇前所未有的新挑战:
首先的挑战来自外储和汇率。
最开始两次我们是和欧美一起放水,所以我们放水只是导致了国内的资产泡沫,对外依旧很和谐,外储和汇率都很稳定。但是现在美国已经开始趋势性地收紧货币政策,如果我们还继续放水,那么就不仅是国内资产泡沫的问题,对外贸易、汇率等压力也会越来越大。
而对于汇率背后的潜在压力,我们可以做一个简单的比较:98年的时候中国的广义货币M2不到美国的一半,而目前的M2是美国的一倍,而当时的人民币兑美元汇率是8.3,现在只有6.8,如果没有外汇储备的支撑,我们的货币比别人多发了那么多,现在的人民币凭什么比98年更值钱?
2022-06-27 17:24
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